Подпишитесь!

Размышления о макроэкономике и спекуляциях

SPX у Фибоначчи


27 августа 2009 г.

Технический анализ – это как астрология (или макроэкономика). Ответ на вопрос «почему» обычно не затуманивает мыслительный процесс и встречается уничтожающим «потому что!». Тем не менее, среди всей магии технического анализа встречаются зерна, поддающиеся определенным логическим «потому что …». Одним таким зерном являются уровни Фибоначчи.

Фибоначчи жил в 12-13 веках и не догадывался о существовании не только своих уровней, но и Нью-Йоркской фондовой биржи, однако сумел придумать бесконечную последовательность чисел, которая и была названа в его честь. Это последовательность начинается с 0 и 1, и каждое последующее число является суммой предыдущих двух, т.е.:

0,\;1,\;1,\;2,\;3,\;5,\;8,\;13,\;21,\;34,\;55,\;89, \ldots.

или математически

Более интересными свойствами обладает последовательность, формируемая при помощи

которая очень быстро стремится к 1.618, а вариации на эту тему с Fn-2 и Fn-3 приводят к уровням 2.618 и 4.236:

Или в численной форме:

Интересны эти числа потому, что они связаны с золотым сечением. И достаточно запустить простой запрос на гугле (или такой) или открыть любой иной сайт, чтобы увидеть примеры золотого сечения и последовательности Фибоначчи во всем, что окружает нас, а также в нас самих. И хотя сама последовательность не отвечает на вопрос «почему», ее столь широкая распространенность наводит на мысль о некой особенной важности, что требует безусловного поклонения и преклонения.

В техническом анализе уровни Фибоначчи считаются уровнями сопротивления или поддержки. При подходе к таким уровням цена очень часто наталкивается на невидимую стену. Именно вблизи такого уровня (38.2% коррекции от мартовского минимума или 1016 пунктов) и находится сейчас S&P500. Кстати, 38.2% – это величина, обратная второй пропорции Фибоначчи, т.е. 1 / 2.618 = 0.382.

На графике снизу видно, как индекс откатился вниз после первой попытки штурма заветного уровня в 38.2% и сейчас не может решить, куда идти дальше:

Мой предыдущий прогноз по итогам мая оправдался достаточно неплохо. И на волне оптимизма попробую дать следующий прогноз на ближайшее будущее.

Самое интересное в нынешней ситуации – это продолжающаяся борьба с безграмотностью и, как следствие, популяризация азбуковедения. Но даже при глобальности подхода к данной проблеме методология образования застопорилась на букве «V». Напряжение достигло такого уровня, что коллективная память уже переполнена и не в состоянии поглотить еще одну, следующую букву алфавита – «W».

Как и ожидалось, последние несколько месяцев раскрыли много положительных сюрпризов в мировой экономике, и некоторые страны даже показали формальный рост ВВП (хотя эту магию стоит обсудить отдельно). По оценкам разумных специалистов текущие уровни акций ожидают в следующем году в США реальный рост ВВП на 4.25% – буква «V» в самой своей каллиграфической форме.

К сожалению, мой прогноз очень неутешительный. Насколько «хорошими» были последние несколько месяцев, настолько же разочарующими будут следующие несколько месяцев. Поэтому коллективная память вынуждена будет сделать шаг вперед и усвоить букву «W». Благо каллиграфичность ее формы будет этому способствовать.

Сентябрь станет переломным месяцем, также как стал и прошлый сентябрь. Рост в текущем квартале на 3-4% скорее всего воплотится в реальность, но не надо забывать, что этот рост будет построен на телах налогоплательщиков, спонсирующих практически каждую первую экономику в мире. Такой рост не может быть устойчивым, поскольку деньги налогоплательщиков имеют особенность очень быстро заканчиваться. Надежды правительств (и в первую очередь в США) на то, что трава вдруг станет зеленее, а небо голубее, и все вернется на круги своя, совершенно беспочвенны. И это не говоря о том, что даже в США уже серьезно обсуждаются планы повышения налогов. Поэтому зеленые ростки или уже закончились или очень скоро закончатся окончательно и бесповоротно. Экономика никогда не росла столь быстро со столь низкими процентными ставками, которые будет оставаться низкими еще очень долго. И ведь сегодня процентные ставки по доллару намного ниже, чем они были год назад до бомбы Lehman Brothers:

В экономике США отсутствует сфера, которая могла бы стать локомотивом ожидаемого роста. Интернет был таком локомотивом десять лет назад, и сегодня он уже никого не удивляет. Финансовый сектор был локомотивом еще совсем недавно, а теперь надолго погружен в пучины своих плохо пахнущих балансов. Биотехнологии еще слишком молоды, чтобы вызвать ажиотаж. А потребитель – полный банкрот.

Кризис в США является кредитным кризисом, а не классическим кризисом перепроизводства. Такие кризисы не переживаются за пару кварталов, а при неправильном подходе длятся годами, как это показала Великая депрессия или до сих пор показывает современная Япония.

Похожие корни имеет кризис на развивающихся рынках. Но, в отличие от США, экономики эти рынков пережили шок намного больший (падение ВВП на 10-20%?), а случившаяся девальвация сулит большие перспективы. Судьба таких стран во многом зависит от развития мировой ситуации.

В большей части западной Европы кризис носит скорее характер обыкновенного кризиса перепроизводства. Проблемы решения таких кризисов намного проще и описаны они в каждом серьезном учебнике по макроэкономике. В этом регионе адаптация уровня производства к новому спросу возможно уже даже закончилась, а существование намного более стабильных сетей социального страхования смягчит влияние негативных факторов на внутренний спрос.

Ключевым элементом остается Азия. Она обладает как двигателем (внутренне потребление), так и (золотовалютными) ресурсами для запуска этого двигателя. Смогут ли они запустить двигатель, остается пока вопросом. Правильные ли действия они предпринимают – покажет время. Мы все плаваем практически вслепую в необозначенных водах, а Азия всегда была загадкой.

Что касается рынков акций и облигаций, то я не удивлюсь, если мартовское дно уйдет в историю как промежуточный этап. Хотя такой паники, которая была вначале этого года, уже больше не будет, если только доллар не обвалится, а Северная Корея или Иран не повысят свой интерес к международной ситуации. В настоящее время рынки существенно переоценены, но постепенная коррекция на протяжении некоторого времени является самым разумным вариантом развития событий.

У этого прогноза есть риск популизма. Популизма в том, что вместо решения долгосрочных проблем, правительства большинства стран пустятся во все краткосрочные тяжкие. Все, к чему приведет раздутие нового пузыря (на этот раз монетарно-фискального), это к выигрышу одного-двух лет времени. И хотя для некоторых правительств один-два года – это все, что надо до следующего срока, закончить они, в конце концов, могут революцией. Поэтому надеюсь, что в ближайшее время мы не увидим программу «бабки на плоский телик», если новый телик площе и по диагонали больше старого.

А что же делать с ликвидностью?


25 августа 2009 г.

Несколько месяцев ходили инсинуации (которые потом подтвердились самим китайским правительством) о том, что экономические стимулы в Китае, измеряемые сумасшедшей суммой в 20% ВВП (или в три раза больше, чем в США), находят свое применение на разных спекулятивных рынках, а не в реальной экономике. И если допустить, что доля китайских фермеров, специализирующихся на меди, приблизительно соответствует среднестатистическим «стандартам» ВТО, их абсолютный вклад в мировой рынок меди может легко затмить всех пессимистов и реалистов вместе взятых. Ведь в то время как американский рынок акций растет на падающем объеме (красная стрелка на графике S&P500 ETF) …

… медь растет синхронно с объемом (желтая линия – цена, красная линия – объем фьючерсов):

Монетарная политика в мире достигла бетонного пола (т.е. нулевых ставок). И хотя центральный банк Швеции уже тестирует понятие отрицательных процентных ставков (см. в последнем параграфе), этот случай пока еще из области анекдотов/курьезов. Даже застойная Европа «страдает» от избыточной ликвидности. Ведь чтобы окончательно добить все проблемы с банковской ликвидностью, ЕЦБ в июне провел первый в своей истории годовой аукцион, на котором были удовлетворены абсолютно все заявки (как и было объявлено до аукциона). Общая сумма аукциона составила 442 млрд. евро. Давали всем, кто хотел под 1% на один год, хотя базовая ставка в еврозоне составляет 1% на две недели. Денег у банков столько, что двухнедельные процентные ставки по евро на межбанке в Лондоне упали ниже базовой ставки ЕЦБ в начале этого года, а в последнее время разница между ними устанавливает новые рекорды практически каждый день:

Эта ситуация алогична, но характерна для текущего кризисного поколения, поскольку ЕЦБ дает деньги только под залог, а межбанк одалживает, основываясь на доверии.

Итак, банки всего разумно-развитого мира купаются в ликвидности. Накачивая банковские системы деньгами, центробанки сбили панику доверия, и теперь надеются, что часть ликвидности найдет применение, которое приведет к созданию добавленной стоимости. А пока рынки купаются в деньгах и растут вопреки всем фундаментальным принципам, все задаются вопросом о том, куда будут расти эти рынки, когда наступит время изымать ликвидность и повышать процентные ставки. Хотя, судя по глубине кризиса, отвечать на этот вопрос уже будут следующие, т.е. часто отличные от нынешних, правительства.

А чем Европа лучше?


18 августа 2009 г.

Пока США утешается вторыми производными, Франция и Германия во втором квартале уже показали положительные первые производные, т.е. рост ВВП, а еврозона в целом вышла практически в ноль. Япония же вообще удивила квартальным ростом в 0.9%. Безусловно, это пока лишь одна точка данных, но я предполагал, что Азия выйдет первой из кризиса, за которой последует Европа, и пока остаюсь при этом мнении.

Европа, может быть, и не лучше, чем США, но она другая. Для начала ЕЦБ не такой пузырьковый, как ФРС (голубая линия на графике выступает за ЕЦБ, зеленая – за ФРС):

Теперь уже очевидно, что волатильность процентных ставок естественным образом транслируется в волатильность экономической активности. Очевидно это потому, что ФРС и Бен Бернанке подставились на 100%, до самого последнего момента уверяя электорат в том, что кризис будет такой маааааленький (где-то на 100 млрд. долларов, если мне память не изменяет), что большая часть электората может продолжать тратить деньги. И это несмотря на то, что главная задача монетарной политики заключается в смягчении эффектов экономического цикла. Поэтому либо политика должна измениться, либо политики.

Возможно, что ЕЦБ не намного умнее, чем ФРС, а просто оказался более везучим. Будучи озабоченным естественными проблемами выравнивания экономических циклов в евро-странах, у ЕЦБ не было заниматься пузырями. Кроме того, супранациональное положение ЕЦБ ставит его над политическими циклами индивидуальных стран еврозоны, что крайне ограничивает влияние популистских конвульсий на процесс принятия решений в ЕЦБ.

Наличие другой Европы не означает отсутствие в Европе проблем, но проблемы эти имеют иные причины и требуют иных решений.

Во-первых, торговый баланс как еврозоны, так Евросоюза в целом нейтрален (+ 1.7 млрд. евро в среднем за последние 10 лет):

т.е., в отличие от США, Европа сохранила производство (-44.3 млрд. долларов в среднем за тот же период в США):

Во-вторых, за исключением Испании, Великобритании и Ирландии, в Европе не было жилищного пузыря, а в некоторых странах цены на недвижимость даже умудрялись падать.

В-третьих, за исключением Великобритании, в Европе не было потребительского пузыря (верхний график – США – рост на 3.3% в год в среднем за 10 лет, нижний график – еврозона – 1.8% в год в среднем):

Большинство потребителей в Европе даже не имеют кредитных карт. А те, у кого есть кредитные карты, в основном используют их для покупки книг на Амазоне или бронировании авиабилетов в отпуск. В самой кредитно-образованной стране Европы – Великобритании – количество кредитных карт оценивается в 71.3 млн. штук против 60 млн. жителей. Сравните с США, где каждый потребитель имел уже в 2006 году в среднем 9 (девять!) кредитных карт (1.5 млрд. штук на 173 млн. потребителей). При магазинах, закрытых по воскресеньям и праздникам на большей части территории Европы, европейцам некогда потреблять товары китайского производства, и поэтому они потребляют путешествия, чему способствует отпускная и пенсионная политика.

Однако, Европа другая не только в смысле потребления. Совершенно свежее исследование, ставшее еще одним гвоздем в гроб мифов об американской экономике, показало, что американская экономика имеет самый маленький малый бизнес среди развитых стран. Вот такой вот эффект самой дерегулированной экономики с самыми низкими налогами. С другой стороны миф о мобильности рабочей силы также остается мифом. В конце концов, аргумент о конкурентоспособности экономики США разбивается о камни отрицательного торгового баланса (см. график выше, где торговый баланс США четко отрицателен).

В Европе есть проблемы, но это не проблемы потребителей и не проблемы финансирования государственных бюджетов. Часть проблем Европы связана с финансовым сектором, который умело развели на американские «ценные» бумаги (благодаря американскому маркетингу). Но это был разовый удар, который уже во многом в прошлом.

Другая часть проблем связана с Восточной Европой, где многие компании и банки завязли по уши. Но я бы это назвал неудачным моментом времени, поскольку Западной Европе и Восточной Европе принципиально некуда деваться друг от друга. Но в отличие от американского «отрезать и забыть», присущий европейцам поиск консенсуса, скорее всего, приведет всех к земле обетованной. Ведь мучается же до сих пор Западная Германия с Восточной Германией?! И все ради светлого будущего вместе.

Безусловно присутствует также и некоторый эффект потребления (в первую очередь в Испании, Великобритании, и Ирландии), но он не несет решающую нагрузку, потому что потребитель в Европе является намного менее важным участником экономического процесса по сравнению с США.

При правильном подходе к решениям с такими проблемами вполне можно жить. Немецкий аналог программы «бабки на тачку» также имел оглушительный успех. Однако, немецкая программа основана на отмене налога на утилизацию старой машины, т.е. на том (снижение налогов), что американское правительство не может себе позволить и поэтому вынуждено брать в долг, чтобы «стимулировать» сбыт японских авто.

Что будущее принесет нам?


11 августа 2009 г.

Точнее, принесет им. У нас, в старой Европе, все слишком застойно для того, чтобы нервно реагировать на некие кризисы. Да, информационных листков о том, как сильно нужен новый плоский телевизор, стало приходить меньше. Но с точки зрения большинства континентальных европейцев такой ход является исключительно желаемым результатом, поскольку решительно изменяет влияние человека на экологию планеты.

Подводя итоги мая, я предупреждал о надвигающихся сюрпризах экономической статистики. Последним таким сюрпризом стало падение в августе уровня безработицы с 9.5% до 9.4% несмотря на то, что рабочие места продолжают сокращаться (-247k в июле в промышленности, а как утверждает wikipedia, нормальным состоянием является рост от 10k до 250k). Как говорится, ловкость рук и никакой магии.

Тем, кто смотрит сквозь официальную статистику, давно было известно, что сезонные махинации в текущем году искажают весенне-летнюю картину безработицы. Обусловлено это событиями в автомобилестроении, где сезонные увольнения обычно происходят летом в период стандартной смены модельного ряда и переоборудования конвейеров. Однако в этом году массовые увольнения произошли весной, когда GM и Chrysler заигрывали с банкротством. Соответственно, в этом году сезонная поправка к летней безработице была и есть необоснованно-положительна.

Однако, сюрприз скрывался в другом месте. Намного более реальной причиной падения официального уровня безработицы стало уменьшение числителя в формуле безработицы. Согласно учебникам в числителе числятся только желающие найти работу, и за месяц июль таких желающих в американской экономике стало на 0.2 процентных пункта меньше. 2+2 в этом случае заключается в том, что при продолжающемся сокращении рабочих мест, количество желающих может уменьшиться только за счет того, что люди перестают искать работу ввиду бесперспективности данного мероприятия. Как говорит компания Microsoft, «откиньтесь на спинку стула и наслаждайтесь новыми окнами». Поэтому 0.2 процентных пункта нежелающих работать автоматически транслировалось в улучшение статистики безработицы на 0.2 процентных пункта.

Дружественные частным инвесторам телеканалы раскручивают ситуацию изо всех сил. Единственное в чем они правы, так это в том, что рецессия закончится в третьем квартале, потому что ВВП покажет положительный рост, потому что правительства почти всего независимого на планете тратят деньги, потому что завтра не наступит никогда для правящих партий, если ситуация не улучшится перпендикулярным образом как можно скорее. Интересно только, какая доля инвесторов принимает инвестиционные решения, основываясь на семантике экономической эры, и из какого археологического периода эти инвесторы выползли? Тем не менее, поставим телеканалам зачет за упорство и старания.

Однако, некоторые правительства имеют некоторое количество денежных знаков, которые они могут и, возможно, очень хотели бы потратить. К таким правительствам, обычно, относятся правительства ресурсодобыващих народностей плюс некоторая часть Азии, т.е. страны, у которых был устойчиво-положительный торговый баланс в новейшей экономической истории:

У остальных правительств денег нет, и их отсутствие измеряется насыщенностью красного цвета на графике сверху. Такие правительства вынуждены или одалживать деньги, или печатать.

Заявленные программы стимулирования уже давно не поражают размерами, а наводят злобную скуку на телезрителей. Безусловно, некоторая часть этих денег будет потрачена с умом и принесет в будущем пользу налогоплательщикам (как то ремонт дорог, мостов, школ и т.п. инвестиции в инфраструктуру и технологии). Однако, нет оснований отрицать, что к кормушке не присосутся паразиты. Возьмем, к примеру, нашумевшую программу «Cash for Clunkers» (бабки на тачку). Согласно этой программе американский потребитель имеет право на субсидию от правительства до $4500 при обмене своей старой машины на их новую машину, если новая машина имеет меньший расход бензина (вкратце). Изначально правительство выделило $1 млрд., которые были оприходованы счастливыми потребителями в течение одной недели. Радость была такая, что по горячим следам выделили еще $2 млрд., а телеканалы самодовольно рассказывали об успехе программы и о том, как она поможет американской автоиндустрии подняться с колен. Конечно, эта программа увеличит продажи, увеличит загрузку производства, и займет делом рабочих, продавцов и утилизаторов старых машин. Все бы хорошо, но как всегда есть одно «но». Американское правительство занимает деньги, чтобы выдать субсидии потребителям, чтобы те взяли кредиты на покупку машины. Эта машина потребителю, скорее всего, не нужна, поскольку у него уже есть машина. Этот кредит потребителю не нужен, потому что он не может его себе позволить. В конце концов, он ее не хочет, потому что если хотел бы, то купил бы и без субсидии. А что мы получаем в итоге? Рост продаж автомобилей до 11.2 млн штук в годовом исчислении или на 15.5% по сравнению с прошлым месяцем (нажав на график можно получить более четкую картинку):

Попрошу заметить, что средний объем продаж за последние более чем 40 лет составил около 14.6 млн штук в год. В предыдущие кризисные времена (у них там одно сплошное кризисное время) программы стимулирования на самом деле стимулировали продажи, которые превышали 20 млн. штук в год. А пока мы находимся на уровне начала 90-х годов или даже 80-х. И это не говоря о том, что из 10-ти самых популярных моделей 6 моделей производятся неамериканскими производителями:

Но самое главное в том, что «благодаря» программе «бабки на тачку» будущий спрос на машины передвигается на сегодня, т.е. стимулировано-купленная машина сегодня не сможет быть куплена завтра. Соответственно и ее вклад в ВВП передвигается с завтра на сегодня. Вот такой вот зеленый росток. Дотянуть бы до зимы, а там посмотрим...

ЗЫ. В дополнение к вышесказанному несколько случайных мыслей вслух. Потребители, купившие машину сейчас, покупают старую модель, которая сразу упадет в цене, как только новый модельный ряд выйдет осенью. Старые машины уходят прямо в утилизацию, хотя у них определенно есть ценность для экономики, которая уничтожается безвозвратно.

Какой хороший день!


4 августа 2009 г.
Какой хороший день!
Какой хороший пень!
Какой хороший я
И песенка моя!

Первая тысяча взята! Впереди Килиманджаро, а затем, страшно подумать, сама Джомолунгма. С 666 (дневной минимум 9 марта) до 1002.63 (почти дневной максимум вчера) за менее чем пять месяцев. Даешь пятилетку за пять месяцев!

А в это время доллар, как говорят англо-американцы, смывался в туалете (мааааленькая вертикальная прямая справа на графике):

В этом плане ход мысли обычно следующий: доллар падает, а это значит, что аппетит к риску растет, и инвесторы переходят из традиционно надежного доллара в более рискованные валюты. На мое замечание, что доллар падает, потому что инвесторы сбрасывают рискованные активы, коллеги в офисе долго смеялись. Но в каждой шутке есть доля правды. Говорить о том, что доллар продолжает оставаться бастионом надежности, становится явно неуместным. Фундамент этого бастиона очень сильно подмыт. И хотя в краткосрочной перспективе доллару мало что угрожает, история очень хорошо помнит, как сдавал позиции когда-то незыблемый фунт стерлингов. Но вернемся к баранам...

Итак, S&P500 дошел до тысячи. Безусловно, очень многим людям хотелось это увидеть еще при своей жизни. Уровень в 1000-1050 был вполне рабочим вариантом, учитывая все те усилия, которые предпринимает правительство США и не только. Вопрос в том, сможет ли S&P500 пойти дальше и за счет каких сил.

К примеру, падение ВВП США по итогам второго квартала составило всего 1% в годовом исчислении, что на 0.5 процентных пункта лучше ожидавшихся 1.5%. Однако, данные первого квартала были отправлены на доработку и уточнены. Результат – ухудшение на 0.9 процентных пункта. Ракурс, с которого надо смотреть на эти два факта, диктуется владельцами телекомпаний. Но даже не вдаваясь в детали падения (т.е. из чего сложилась цифра в 1%), стабильный уровень ВВП в реальности очень часто означает падение.

Другой способ раскрутки частных инвесторов на деньги – квартальная отчетность компаний. Поскольку отчетный сезон подходит к концу, и в календаре остались, в основном, мелкие компании, стоит перейти от ранних спекуляций на эту тему к фактической стороне дела. То, что продают все уважающие себя телекомпании мира, в фактах изложено в зеленой колонке в таблице:

Зеленый «сюрприз» заключается в том, насколько результаты компаний превысили ожидания по квартальной прибыли. Как видно из таблицы, только нефте-газ немного расстроил аналитиков – видимо, не все так гладко в мире черного-голубого золота. И пусть рост прибыли как таковой наблюдается только в здравоохранении и коммунальных услугах (еще бы, это ведь две сферы, которые неэластичны к всяким кризисам), повальное падение размеров прибыли во всех остальных сферах было ожидаемым. Кризис ведь все-таки...

С другой стороны, очевидно, что ожидания по прибыли были настолько детскими, что нежелающим надо было целенаправленно сопротивляться для того, чтобы не попасть в зеленую категорию. Кстати, динамика будущей прибыли фантастична – рост почти на 75% через два квартала! Как вам такое стимулирование частного бизнеса за счет денег налогоплательщиков?

Но как я уже говорил, главной темой текущего сезона отчетности является не прибыль, а продажи, т.е. то, за счет чего достигается упомянутая выше прибыль. И на этом фронте идет полная капитуляция – продажи падают и падение ускоряется (график под таблицей). Вторая производная?

Конечно, раскрутка такого факта под эгидой «зеленых ростков» даже для монстров телевещания становится неподъемной задачей.

Кстати, ожидаемый рост продаж на 4.6% через два квартала (после еще одного падения на 10.9% через один квартал) транслируется в ожидания 74.5% роста прибыли. При текущей прибыли в $1 дополнительный доллар прибыли означает рост на 100%. Так с какого уровня мы начнем расти, если допустить, что ожидания реализуются? Относительные изменения (в %) важны, но иногда они тоже вводят в заблуждение.

ЗЫ. Неужели все уверовали, что красный круг на самом первом графике вверху стал реальным тестом рынка? Или просто ловушка для частных инвесторов.