Неолиберальные сюрпризы

Слово “сюрприз” происходит от … сюрприз-сюрприз … французского surprise. Толковый словарь Ушакова определяет “сюрприз” как неожиданную новость, подарок. Скромное мнение не уверено на счет подарка, но прошедшая неделя преподнесла неолибералам два неожиданных то ли сюрприза, то ли новости, то ли два очередных подтверждения глупости их теорий.

Во-первых, доходности по 10-летним государственным облигациям Японии впервые с 2003 года упали ниже 1%, в то время как 2-летние государственные облигации США также фиксировали новый исторический рекорд рекорд, упав ниже 0.5%.

Во-вторых, по всему интернету растиражировали “сюрприз” про “плачевное” состояние корпоративных балансов, несмотря на огромные объемы прибыли и кэша на балансах. Якобы долги компаний растут чуть ли не быстрее, чем кэш, и поэтому рост рынка – журналистская фантазия, и рынок на самом деле должен падать.

Скромное мнение посчитало такой поворот событий хорошей возможностью прокомментировать данные сюрпризы, тем более что они связаны друг с другом, а также кратко выразить свое рыночное мнение относительно ближайших перспектив.

Первый “сюрприз” является сюрпризом для тех, кто не понимает, что Япония или США – это не Греция, т.е. не понимает основы функционирования современных денежных систем. Скромному мнению непонятно, на каком основании этих клоунов выпускают в медиа-эфир, но этими процессами, видимо, движет идеология, а страх – лучшее оружие идеолога.

США и Япония являются монопольными источниками долларов США и японских йен, на которые частный сектор покупает государственные облигации.

В соответствии с принципом двойной записи бухгалтерского учета любой финансовый актив всегда создается одновременно с компенсирующим его пассивом (аналогично паре частица-античастица в физике). Когда государство создает деньги, они отдает актив в распоряжение частного сектора, оставляя пассив себе, чем увеличивает чистые финансовые активы (активы минус пассивы) частного сектора. А когда государство продает облигации, оно обменивает одни свои обязательства (государственные деньги) на другие (облигации). Поэтому для частного сектора операция продажи государственных облигаций является нейтральной в отношении его чистых финансовых активов.

Государственные облигации невозможно купить за монетаристские денежные агрегаты типа M3, которые создаются частным сектором сверх государственных денег и независимо от них. Когда частный сектор создает “деньги”, то и актив и пассив остаются в пределах частного сектора, не изменяя его чистые финансовые активы. Государство не продает свои финансовые активы за обязательства частного сектора. Поэтому при покупке облигаций любой доллар, рубль, йена из агрегата М3 “меняется” финансовым сектором на государственные деньги (банковские резервы центрального банка), на которые государственные облигации и приобретаются.

Откуда в частном секторе берутся государственные деньги? Самым главным образом – из дефицитов бюджетов, т.к. дефицит бюджета по определению является профицитом частного сектора. Не хотите покупать облигации, приносящие процентный доход? Тогда держите при себе наличные или остатки на текущих счетах в банках, но в последнем случае ваш процентный доход будут присваивать себе банки. Чему равен этот процентный доход? Тому, что государство согласилось платить, несмотря на то, что современный финансово-институциональный аппарат пытается этот факт исказить. Принципиальным следствием этого факта является то, что выплачиваемый процентный доход по государственным облигациям является добровольной дотацией за счет бюджета финансовому сектору, как основному получателю этого дохода.

Так как Греция не является монопольным источником евро, а их пользователем, то Греция вынуждена занимать евро на рынке на общих основаниях, в число которых входит кредитоспособность заемщика. Поэтому Греция вынуждена платить рыночную процентную ставку, в отличие от суверенных государств.

Рекордно-низкие и низкие доходности по государственным облигациям стран, сохранивших собственный монетарный суверенитет, являются сюрпризом только для неолиберализма, где финансовые рынки якобы управляются теорией ссудного капитала. В реальном же мире финансовые рынки функционируют совершенно иначе. И поскольку сокращение дефицитов бюджетов и в США и в Японии в ближайшее время не планируются, то еще много сюрпризов с низкими доходностями ждет неолибералов. Их единственной психологической защитой станет фантазия о том, что “сейчас – еще нет, но вот скоро …”. Вот такая у них экономическая теория!

Следующим тупиком развития неолиберальной цивилизации является упрямство рынков акций, которые растут вопреки росту задолженности, финансового рычага и иных статистических данных корпоративных балансов, т.е. вопреки всем законам вселенной. И вновь предрекатели предрекают, что не пройдет и пары неких временных отрезков, как сразу наступит конец света, и люди поймут, насколько сильно они ошибались. “Они” – это люди, а не предрекатели. Аргумент страха перед некими высшими законами на лицо, но законы-то взяты из неолиберальной вселенной и не действуют в нашей вселенной!

Все, что интересует цены на акции, это будущая прибыль компаний. С рычагом она получается или нет, с плачевными балансами или нет, с кэшем или нет – вопросы вторичные. Если прибыль устойчива и растет, то растут и цены на акции. И прибыль компаний уже третий квартал подряд демонстрирует неолиберальные сюрпризы, поток которых пока не собирается прекращаться (на графике показан поквартальный рост прибыли компаний из индекса S&P500; вертикальная оранжевая пунктирная полоса указывает на текущий квартал):

Даже 4 года назад (16 кварталов на графике) в хваленые времена всеобщей стабильности и радости, корпоративная прибыль не показывала таких уровней роста, хотя акции были почти в полтора раза выше, чем сегодня.

Причин у такой прибыльности корпоративного сектора, несмотря на кровоточащую экономику, две.

Первая причина – это практическая реализация главной идеологии неолиберализма, заключающейся в рабском отношении к человеческому труду, производящему корпоративную прибыль. Безработица нынче высока и падать не собирается, что позволяет корпорациям творить все, что они захотят. Поэтому расходы на оплату труда в нефинансовом секторе экономики падают историческими темпами:

Но это не тот антирекорд, о которым “чэсные” журналисты твердят на каждом углу.

Вторая причина – это дефицит бюджета. Для неолиберализма, который никогда не был силен в понимании даже простейших секторальных балансов, – это честный сюрприз. Ведь если государственный бюджет исполняется с дефицитом в 10%, то эти деньги не испаряются на луну, а в силу секторальных балансов являются доходом частного сектора – национального частного сектора и/или зарубежного.

В начале любой рецессии/депрессии первичным получателем расходов бюджета являются домохозяйства, в пользу которых действуют автоматические стабилизаторы бюджета (рост социальных трансфертов). Если рецессия затягивается (обычно), то фирмы успевают произвести адаптацию (в первую очередь посредством сокращения инвестиций и роста производительности труда), и тогда дефициты бюджета все больше и больше оседают в прибыли корпоративного сектора, которая растет, даже несмотря и вопреки истекающей кровью экономики.

Поскольку изменений в макроэкономической политике США в ближайшее время не предвидится, то прибыль корпоративного сектора будет расти и далее, а в отсутствие внешних шоков и рынок акций будет расти вместе с ней. Также как и рынок облигаций, на котором будет оседать существенная часть зарабатываемой прибыли, не находящей себе иного применения.

С другой стороны ухудшение экономической ситуации может привести к широко обсуждаемой нынче программе количественного облегчения “версия 2”. На реальную экономику эта версия, как и первая, будет иметь нулевое значение, но на цены финансовые активы, безусловно, вырастут.

По мнению Скромного мнения все это говорит в пользу того, что рынок акций будет продолжать расти и вполне может установить в этом году новый максимум.

И последний вопрос на сегодня – это курс евро к доллару.

Событием, которое остановило форсированный дефолт в еврозоне и возможный распад евро, стало участие ЕЦБ на вторичном рынке государственных облигаций. Объявление о создании каких-то фондов стабилизации было, как говорят англо-американцы, не-событием. Насколько известно Скромному мнению еще пару недель назад хваленый фонд не был ратифицирован всеми странами еврозоны, что говорит о том, насколько он чудодейственен. Поэтому именно участие ЕЦБ стало переломным в развитии неконтролируемой паники, а желающие поспорить с твердостью ЕЦБ сразу же ретировались. На данный момент ЕЦБ является богом и может управлять волей стран-членов еврозоны к фискальной консолидации – ситуация категорически неприемлемая для демократических стран, но к чему стремились, то и получили.

Существенное падение курса евро к доллару с около 1.45 в начале года до 1.20 в середине дало толчок экспорту еврозоны и в первую очередь немецкому экспорту. Однако, экспорт ведет к росту курса, что ведет к падению экспорта, и так далее по кругу. Скромное мнение считает, что эффекты текущего роста курса евро начнут сказываться у уровней 1.35-1.40, что может позволить вынести курс евро до 1.45-1.50 перед тем, как он начнет опять падать. И далее по кругу.

Существует три фактора, придающие пикантности ситуации с евро. Первый фактор – это фискальная консолидация в еврозоне, которая несет в себе сильные дефляционные силы, стимулирующие рост обменного курса. Но фискальная консолидация в еврозоне только начинается, и поэтому ее эффекты появятся в лучшем случае через полгода. Второй фактор – это уже практически ожидаемая программа количественного облегчения “версия 2” в США. В случае ее принятия евро вырастет по отношению к доллару. Третий фактор – это поведение импортеров европейских товаров, что, как говорили ранее в администрации президента США, является “неизвестной известной”.

Вывод.

В интересные времена живем, товарищи неолибералы. Несмотря на все прогнозы неизбежного апокалипсиса, поведение рынков является вполне рациональным, если без идеологической подоплеки пытаться понять процессы, которые движут ими.

В отсутствие новых шоков Скромное мнение ожидает дальнейшего роста рынка акций с очень вероятным обновлением максимумов этого года. Облигации также будут еще не раз радовать неолибералов своими рекордами.

Евро сейчас находится на четко восходящей траектории, и, учитывая множество дефляционных факторов и намерения ЕЦБ, уровень в 1.19, скорее всего, станет минимум по отношению к доллару. Поведение обменного курса евро к доллару будет очень волатильным для двух основных мировых валют, что при правильном позиционировании может сулить серьезные неолиберальные деньги.

Потоки и объемы

В последнее время еженедельные размышления Скромного мнения часто переваливали за полторы-две тысячи слов, а иногда и более. Особый колорит этому процессу придает тот факт, что Скромное мнение вынуждено писать на клавиатуре вслепую, т.к. клавиатура у него нерусская. Возможно, для профессиональных сжигателей электронных пикселей такой объем текста даже вслепую не является проблемой, но Скромное мнение – любитель со странным хобби. И, кстати, не единственным. И чтобы оставить больше времени на другие удовольствия в жизни, Скромное мнение решило начать отдельную рубрику под названием “Мысли вслух”, в рамках которой периодически будут делаться попытки к краткому изложению случайных, но, возможно, интересных мыслей вслух. А если муза в тот конкретный день будет благосклонна, то изложение может ручейком дотечь и до полтора-двух тысяч слов. Приблизительно как данное вступление.

Изначально для первой мысли вслух было придумано название “Количественная теория денег для физиков”, освещение которой займет, наверное, 3-4 параграфа текста. Однако обсуждаемая ниже проблема является настолько типичной для современной макроэкономики, что Скромное мнение решило совсем изменить название на менее привлекательное и немного расширить тему. Итак, читайте менее сексуальный, но не менее физический рассказ про “Потоки и объемы”, и про то, как современная экономика с ними не дружит.

В своей уже практически прошлой жизни Скромное мнение изучало физику. Физика – это особая наука, которая по одному принципу кардинально отличается от любой иной науки, использующей математический аппарат. Это отличие заключается во внимании к размерности величин. Размерность величин в физике имеет архиважное значение для понимания того, что, куда, как и зачем происходит. Поэтому скорость есть расстояние за единицу времени, а ускорение – изменение скорости за единицу времени.

В физике все законы всегда сводятся в базовым величинам: расстояние, время, масса и т.д. Базовые величины призваны описывать суть любых производных величин и законов, которые, в свою очередь, описывают эту вселенную и несут физический смысл. Именно поэтому скорость это расстояние, которое объект проходит за единицу времени.

Обратимся теперь к количественной теории денег, лежащей в основе основ современной экономической теории, и посмотрим на нее с точки зрения физика.
В своем традиционном виде количественная теория денег постулирует следующей равенство:

M * V = P * Q,

где M – денежная масса, V – скорость обращения денег, P – уровень цен, Q – объем производства.

В постулируемом равенстве размерности трех величин являются вполне самоочевидными:

• M – объем денег в экономике (m)
• P – цена или количество денег за единицу реального продукта [m / q]
• Q – реальный продукт, произведенный за единицу времени [q / t]

И только скорость обращения денег является штукой, на которой внимание задерживается в поисках ее размерности. Но немного математической магии начальных классов школьной программы позволяют установить, что на самом деле V – это не скорость (быстрота изменения за единицу времени), а частота (количество циклов за единицу времени):

m * V = (m / q) * (q / t)      =>      m * V = m / t        =>      V = 1 / t

Вот и пойми после этого современную экономику…

Следовательно, количественная теория денег будет соблюдать правила внутренней логичности и последовательности, только если постулировать, что скорость обращения денег имеет размерность обратную времени (1 / t). Иначе – GIGO. Но фокусы только начинаются…

M * V по определению является потоком транзакций в экономике за единицу времени в валюте транзакций. Но ведь тогда V должно иметь размерность [q / t], где q представляет собой транзакции?

Или если M * V является потоком, то поток за единицу времени ведет к изменению объема (ΔM), но P * Q * t с другой стороны равенства – это изменение объема чего?
Или что такое (M * V / P), которое равно Q? Реальные транзакции? Что же мы все таки меряем, для чего создаем и используем эту теорию? Ведь не для M, V или P. Но какую размерность оно имеет? И что это такое?

Вот таким вопросами задаются физики в своих попытках понять, что же все-таки происходит в изучаемом законе.

Например, второй закон Ньютона: F = ma. Приложили силу – поменялось ускорение. Изменили массу – надо прикладывать другую силу для того же эффекта на ускорение. А если силу прикладывать некоторое время, то тело можно разогнать до определенной скорости. И если телу позволить некоторое время двигаться с данной скоростью, то оно пройдет определенное расстояние. Мы пришили к базовой величине и дальше идти уже некуда.

Поэтому количественная теория денег для физиков не имеет смысла. Ведь чуть ли не самая главная величина – реальный продукт (q) – сокращается из правой части равенства (и из равенства в целом) еще до того, как удается провести хоть какой-то разумный анализ. И именно поэтому количественная теория денег не понимает, что рост денег (m) может привести к росту реального продукта (q), а не росту цен (p). Она ведь сократила q из равенства!

Если изложенное выше кажется запутанным (и, возможно, справедливо), то следующий пример должен поставить все на свои места.

Еще в прошлом году Райнхарт и Рогофф сорвали большой куш со своим историческим экскурсом под названием “В этот раз по другому”, рассказывающим про случаи суверенных дефолтов по обязательствам в иностранных валютах (фиксированном обменном курсе) и золоте. И с тех пор все кому не лень пытаются урвать хоть какой-нибудь кусочек от стремительно остывающего и уменьшающегося пирога. И когда пирог становится слишком маленьким, то в дело запускают Берлагу очередного клоуна, которые должен сделать фокус и раздуть пирог до больших размеров, а также подогреть его для употребления публикой. Очередным таким клоуном стал Альберто Алезина из Гарварда (интересно, что они там курят в этом Гарварде. Рогофф тоже из Гарварда. А также Мэнкью), статью которого журнал Business Week опубликовал на прошлой неделе, снабдив повествование замечательным выводом:

Алезина предоставил теоретическое оружие, которое искали фискальные консерваторы (Alesina has provided the theoretical ammunition fiscal conservatives want)

Да, а другие консерваторы тоже очень хотели найти оружие, но так его и не нашли. А дело потом замяли.

Речь и там, и тут, и много где еще, а практически везде, конечно, же идет об отношении долга к ВВП. Главный вывод Райнхарт и Рогоффа говорит, например, о том, что, якобы, как только государственный долг достигает 90% ВВП, то страна сразу начинает катится под откос. Но о чем же все-таки идет речь?

Объем долга имеет размерность …  (очевиднее не бывает) объема.

ВВП – это (хотя уже не так очевидно, но все-таки) поток. Это поток финансовых транзакций, в процессе которых покупаются и продаются товары и услуги в стране. Другими словами ВВП описывает объем покупаемых товаров и услуг за единицу времени (год).

Таким образом, отношение долга к ВВП имеет размерность … времени. Поэтому отношение долга к ВВП является не абстрактной величиной, измеряемой в процентах, а показывает, как долго экономика должна функционировать, чтобы достичь некого заданного объема. Если взять квартальный ВВП, то отношение будет в четыре раза выше. И какие экономические последствия следуют из этого? Никакие.

Кроме того, любому нормальному человеку очевидно, что для того, чтобы время сократилось, нужно увеличить скорость потока. Также любому нормальному человеку понятно, что в общем случае не поток зависит от объема, а объем зависит от потока. Но такие сложности недостойны внимания настоящего экономиста.

Вывод.

Проблема потоков, объемов и размерности величин не ограничивается приведенными выше примерами, а является базовой проблемой современной экономической теории. Очевидно, что для неолиберализма и монетаризма главное – это не внутренняя логичность и последовательность Иначе такие вопиющие ошибки как сравнение яблок с апельсинами не занимали бы первые полосы всего информационного пространства.

Однако, некоторые экономисты все-таки начинают понимать, что не все так чисто с ребятами типа Райнхарт и Рогофф, как кажется на первый взгляд. И, например, в недавно вышедшем анализе теоретически и эмпирически разбивается в пух и прах главный вывод Райнхарт и Рогоффа со следующим выводом:

Данная статья показала, что не существует неопровержимого довода верить, что наиболее часто цитируемый вывод GITD (является ссылкой на работу Райнхарт и Рогоффа), что долг в размере 90% ведет к замедлению экономического роста. На самом деле, существует лишь немного экономической теории или эмпирических данных для США, которые поддерживают это утверждение. (This paper has shown that there is no compelling reason to believe the most frequently cited claim from GITD that gross debt of about 90% will necessarily lead to slower economic growth. In fact, there is little in economic theory, or in the data presented for the United States, that supports this proposition.)

Но пока оружие фискальных консерваторов не найдено, его еще можно продолжать искать, что означает – всегда.

В целом указанная работа подтверждает два простых и очевидных любому человеку вывода, выделенных выше жирным шрифтом.

Скромное мнение не может удержаться и не привести еще одну цитату из этой работы:

Обзор научной литературы по теме суверенных дефолтов показывает, что это валютный риск доминирует в вероятности дефолта или финансового кризиса … и простое отношение государственного долга к ВВП не является полезным индикатором. (A review of the academic literature on sovereign debt defaults finds that it is exposure to currency risk that dominates the probability of debt default or financial crisis … and the simple ratio of public debt to GDP is not found to be a useful predictor variable for this.)

Добро пожаловать в еврозону, где Испания (госдолг около 53% ВВП) и Греция (госдолг свыше 115% ВВП) жарятся на одной сковородке. Все другие развитые страны не имеют валютного риска.

Ну что ж, сегодня муза оказалась вполне благосклонна (1520 слова, исключая эти скобки). На этой положительной ноте и закончим.

Неужели лед трогается?!

На прошедшей неделе д-р Бернанке два дня развлекал Конгресс США сказками о том, как много еще может сделать монетарная политика в борьбе с текущим кризисом. Например, может реинвестировать чуть более 100 млрд долларов денег, полученных от ранее выкупленных ипотечных облигаций. Или может перестать платить банкам проценты в размере 0.25% по их избыточным резервам. В общем, спектр имеющихся инструментов воздействия еще достаточно широк. К тому же деньги от ранее выкупленных облигаций поступают постоянно, и поэтому рычаг воздействия будет существовать всегда.

Из этих двух дней развлечений Скромное мнение уловило только два интересных вопроса, заданных сказочнику в первый день конкурса красоты. Стенограммы сессии вопрос и ответов у Скромного мнения нет, поэтому цитирование будет идти по памяти:

Вопрос: Как Вы думаете, почему компании, имеющие большие объемы денег, не инвестируют?

Ответ: Большинство компаний имеют избыточные мощности.

Вопрос: Считаете ли Вы, что мелкий бизнес имеет проблемы с финансированием?

Ответ: Проблема “номер 1” мелкого бизнеса заключается в отсутствии клиентов, а не в трудностях с финансированием.

Скромное мнение озадачено, почему у д-ра Бернанке не спросили о том, каким именно образом монетарная политика может решить указанные выше проблемы сегодня. А также как долго ФРС будет продолжать дважды в год отнимать время у серьезных людей – конгрессменов – своими нескладными баснями. Но, как говорится, чем бы дите не тешилось, лишь бы не плакало.

Намного более насыщенной в экономическом отношении стала на прошлой неделе электронная дискуссия между Полом Кругманом и Джеймсом Гэлбрейтом.

Пол Кругман, лауреат Нобелевской премии по экономике 2008 года, известен всему миру. В современной макроэкономической дискуссии Кругман принадлежит к лагерю тех, кто считает, что США становятся второй Японией и станут ей, если правительство не продолжит стимулировать экономику фискальным образом и не оставит разбор фискальных проблем “на потом”. Таким образом, Пол категорически противостоит лагерю клоунов.

Джеймс Гэлбрейт является неординарной фигурой в американской политике и макроэкономических дебатах, но малоизвестен широкой публике за пределами США. Его значимость подчеркивается, например, тем фактом, что в сентябре 2008 года он был вызван в Конгресс США во время обсуждения 700 миллиардного законопроекта TARP. Его макроэкономические взгляды легко описать следующим фактом. В марте 2008 года на юбилейной 25-й ежегодной конференции в честь Милтона Фридмана, Джеймс заявил:

На самом деле я пришел, чтобы похоронить Милтона, а не восхвалять его. Но я хочу сделать это на территории, которую он поддерживал, на которой он был силен и на которой правил многие десятилетия. Это монетарная политика, монетаризм, естественный уровень безработицы, а также приоритет инфляции над безработицей… Серьезные люди не должны больше интересоваться подобными идеями. (Truly I come to bury Milton, not to praise him. But I would like to do so on the terrain that he favored, where he was strong, and over which he ruled for many decades. This is monetary policy, monetarism, the natural rate of unemployment and the priority of fighting inflation over fighting unemployment… Serious people should not concern themselves with these ideas any more.)

Не слабо, однако…

Джеймс также является сыном Джона Гэлбрейта, который был советником Кеннеди и Клинтона и который стал одним из трех людей, дважды награжденных медалью Свободы Президента США. В свете дискуссии между Кругманом и Гэлбрейтом-младшим ироничным является то, что во время Второй мировой войны Гэлбрейт-старший был заместителем главы Офиса администрации цен Правительства США.

Таким образом, Джеймс Гэлбрейт не только не принадлежит лагерю клоунов, но, возможно, отстоит от Кругмана также далеко, как Кругман – от клоунов. Но достаточно для контекста и перейдем к самой дискуссии.

Началось дело с выступления Джеймса Гэлбрейта перед “Комиссией по сокращению дефицита”, созданной Обамой с оной целью. Само выступление в макроэкономическом смысле не является революционным и больше посвящено политике, но Джеймс делает несколько интересных утверждений.

Во-первых, относительно платежеспособности правительства США:

Федеральное правительство платежеспособно до тех пор, пока американские банки обязаны принимать к оплате чеки правительства США. Это равноценно утверждению “до тех пор, пока существует федеральная власть в стране (The federal government is "solvent" so long as U.S. banks are required to accept US. Government checks -- which is to say so long as there is a Federal authority in the Republic.)

Во-вторых, относительно дефицита, процентных ставок и рынка облигаций приблизительно в следующем ракурсе:

Большинство простых людей верят, что федеральное правительство должно одалживать деньги для проведения расходов … Рынки навязывают правительству дисциплину … 30-летние облигации правительства имеют сейчас доходность немногим более 4 процентов или чуть более половины доходности полдесятилетия назад … Стенная улица уверенно проголосовало в пользу текущей фискальной политики … Следовательно мандат по сокращению дефицита бюджета является абсолютно ненужным. Данное действие вряд ли сможет привести к падению процентных ставок, ни краткосрочных и ни долгосрочных, потому что они уже рекордно низки. (Most informed laymen believe that the Federal government must borrow in order to spend … The markets impose discipline on the government … thirty year Treasury bonds are yielding just over four percent -- or just a little more than half their yield a decade back … Wall Street has made a strong vote of confidence in the fiscal probity of our current policies … it follows that the mandate to reduce the primary deficit to zero by 2015 is unnecessary. Such an action can hardly reduce interest rates -- neither short nor long-term -- which are already historically low.)

“Но минутку”, скажут некоторые. Да, процентные ставки сейчас низки, но рынки неустойчивы и могут легко развернуться. И что тогда? … В случае нерациональных рынков разумной политикой будет одалживать как можно больше сейчас, пока рынки предлагают хорошую сделку (But wait a minute, some may say. Yes interest rates are low at the moment. But bond markets are fickle, they can turn on a dime. And what then? … In the face of irrational markets, the sensible policy is to borrow heavily for so long as they are offering a good deal.)

Вывод состоит в том, что невозможно логически утверждать, что рынки настаивают на сокращении дефицита. Либо рынки рационально не беспокоятся по поводу дефицитов, либо они ведут себя нерационально, но тогда они вряд ли могут на чем-либо настаивать. (The conclusion … is that one cannot logically argue that markets insist on deficit reduction. Either the markets are rationally unworried about deficits, or they are acting irrationally right now, in which case they can hardly "insist" on anything.)

В-третьих … :

В реальности расходы государства создают спрос на государственные облигации со стороны частного сектора (In Reality, Public Spending Creates a Demand for Treasuries in the Private Sector.)

В итоге вывод:

Кредитоспособность, банкротство и даже высокие реальные процентные ставки не являются реальными рисками этой системы. Реальными рисками в этой системе являются (в незначительной степени) инфляция и в большей степени девальвация доллара. Однако в данный момент существует широкий консенсус о том, что более дешевый доллар является хорошей целью. (Insolvency, bankruptcy, or even higher real interest rates are not among the actual risks to this system. The actual risks in this system are (to a minor degree) inflation, and to a larger degree, depreciation of the dollar. However at the moment there is wide agreement that a lower dollar would be a good thing.)

А следующий перл особенно интересен:

Самым лучшим местом в истории (для этой Комиссии) – это полное ее отсутствие в истории. (The Best Place in History (for this Commission) Would be No Place At All.)

Остается только добавить, что без работы члены Комиссии при этом не останутся.

Затем на сцену выходит г-н Пол Кругман, который, напомним, является сторонником дефицитов сейчас, но противником потом. Он начинает свою атаку с вывода выше:

Я не думаю, что это верно. Для проведения расходов правительство должно убедить частный сектор высвободить реальные ресурсы. Оно может сделать это посредством налогообложения, заимствования, или печатая деньги. И существует предел для всех трех возможностей. Даже страна с собственной бумажной валютой может стать банкротом, если сильно постарается. (I don’t think that’s right. To spend, the government must persuade the private sector to release real resources. It can do this by collecting taxes, borrowing, or collecting seignorage by printing money. And there are limits to all three. Even a country with its own fiat currency can go bankrupt, if it tries hard enough.)

Скромному мнению особенно занятным кажется декларация бумажных денег с помощью убеждения. Не совсем понятно, как путем заимствования или печатания денег можно убедить частный сектор в чем-либо и зачем. Кроме того, определение реальности ресурсов вызывает сомнения. Если они включают только нефинансовые ресурсы, то задача их высвобождения решается налогообложением. Если же они включают финансовые ресурсы, то государство может создавать собственные деньги, не пытаясь никого ни в чем убедить. Т.е. первый и третий пункт из списка выше являются взаимоисключающими по отношению к убеждению частного сектора высвобождать реальные ресурсы.

Далее Пол погружается в моделестроение и, используя количественную теорию денег, строит параболу, которая позволяет ему утверждать, что:

Существует максимальный уровень долга, которым можно управлять. На практике это означает, что если мы можем сказать такое для упрощенной модели, то в некой точке ниже критического уровня для данной модели правительство может решить, что дефолт является лучшим вариантом по сравнению с гиперинфляцией … Поэтому существуют реальные пределы для дефицитов даже в странах, которые могут печатать собственные деньги … В экстремальных условиях они (дефициты) могут привести к гиперинфляции, но мы еще очень далеки от этих условий. (So there is a maximum level of debt you can handle. In practice, if it makes sense to say such a thing with regard to a stylized model, at some point lower than the critical level implied by this model the government would decide that default was a better option than hyperinflation… So there are real limits to deficits, even in countries that can print their own currency … in extreme conditions they CAN cause hyperinflation; we’re nowhere near those conditions now.)

О том, что основные допущения количественной теории денег в современных условиях категорически не выполняются, Скромное мнение уже писало, и об этом Джеймс Гэлбрейт прямым текстом указывает в своем ответе Кругману:

В реальном мире, в котором мы живем, государству нет необходимости “убеждать частный сектор высвободить реальные ресурсы”. В реальном мире частный сектор уже высвободил эти ресурсы в количестве десятков миллионов людей … Все, что правительству следует делать, в реальном мире, это мобилизовать эти ресурсы, желательно на выполнение полезных задач. (In the actual world we live in, government does not have to "persuade the private sector to release real resources." In the actual world, the private sector has already released those resources by the tens of millions of people… All the government has to do, in the actual world, is mobilize those resources, which it does by issuing checks, preferably to pay people to do useful things.)

Также нет необходимости при проведении государством расходов “одалживать” деньги путем выпуска облигаций. Расходы создают деньги … С операционной точки зрения это есть бесплатные резервы в банковской системе. Причина, по которой государство выпускает облигации, заключается в том, что банки хотят получать более высокий доход по сравнению с резервами … и государство соглашается на это одолжение. (Nor is it necessary, when the government issues a check, that it issue a bond to "borrow" the money behind that check. The check creates money in the first place … Operationally, this is a free reserve in the banking system. The reason the government issues a bond later, is that the banks like to have a higher rate of interest … and the government likes to oblige them.)

Дальнейшую часть ответа Джеймс проводит в рассуждениях о том, что инфляция является риском и проблемой, на которую государство может влиять, но намного большим риском и проблемой являются:

Реальные проблемы: безработица, забота о престарелых, энергия, изменение климата, и катастрофа в Мексиканском заливе. Так называемые долгосрочные дефициты не являются реальной проблемой. (real problems: unemployment, care for the aging, energy, climate change, and the disaster in the Gulf of Mexico. The so-called long-term deficit is not a real problem.)

В итоге оказывается, что Пол согласен, например, даже с утверждением, что:

Государство может “создавать богатство, печатая деньги”, что некоторые иные комментаторы называют абсурдом, является простой истиной: государственные расходы в рамках дефицита бюджета, оплаченные долгами или созданными деньгами, задействуют ресурсы, которые иначе были бы незаняты (government can “create wealth by printing money”, which some other commenters call absurd, is the simple truth: deficit-financed government spending, paid for with either debt or newly created cash, will put resources that would otherwise be idle to work.)

Однако, он продолжает настаивать. Хотя, с другой стороны, и не думает так:

Я не принимаю идею о том, что дефициты никогда не являются проблемой. Еще раз, я не думаю, что в практическом смысле у нас есть разногласие (I don’t accept the idea that deficits are never a problem. Again, as a practical matter I don’t think we have a disagreement.)

Запутанно. И непонятно, где именно Пол Кругман услышал, что дефициты никогда не являются проблемой. Собственно, об этом и указал Полу в своем ответе Джеймс:

У нас есть согласие на счет (достаточно тривиального и крайне отдаленного) тезиса о том, что при полной занятости более высокий уровень инфляции может быть проблемой. (we agree on the (fairly trivial, and highly remote) thesis that at full employment, a higher rate of (garden-variety) inflation can be a problem.)

Не существует магической формулы, которая может предсказать, когда дефициты станут слишком большими. Дефициты будут слишком большими, когда состояние совокупного спроса и инфляции укажут на это. И тогда дефициты могут быть уменьшены.

С другой стороны, действие автоматических стабилизаторов бюджета таково, что даже в США, где стабилизаторы являются достаточно слабыми, при восстановлении экономики доходы бюджета растут в 2-3 раза быстрее роста ВВП и расходов бюджета. Так происходило в стабильные 90-е, и так происходило после рецессии начала 2000-х, и это видно невооруженным глазом:

Вот и все. Остается только узнать, тронулся ли лед на самом деле, или же это был единичный случай публичной, хотя и электронной дискуссии по сути проблемы, после чего страус еще глубже засунет голову в песок. Ведь количественная теория денег все еще жива и здравствует. Хотя всем понятно, что деньги не могут потратить сами себя. Но вот в долгосрочной перспективе они, очевидно, смогут, и тогда не избежать нам либо гиперинфляции, либо дефолта. Вот дожить бы только. Хотя с дефолтом вроде уже разобрались. Дефолт отменяется! И если дискуссия по сути проблемы будет продолжаться и дальше, то, возможно, и с проблемой гиперинфляции тоже разберемся.

Дополнение на следующее утро

Правило о связи изменений номинального ВВП и доходов бюджета действует также и в обратную сторону, а именно при падении ВВП доходы бюджета падают в 2-3 раза быстрее, что ведет в росту дефицита бюджета попутно с ростом отношения долга к ВВП. Для любителей урезать фискальную поддержку – замкнутый круг. И страны Еврозоны станут тому подтверждением из реального мира.

Дополнение в иной абстрактный день

Ну что ж, Кругман подтвердил, что описанный выше случай был исключением, а не сдвигом. В своем следующем же посте он вновь начал обсуждать кредитоспособность правительства США. В этом смысле интересным является один факт, который юристы по конституционному праву в США, безусловно, знают: статья 4-я 14-ой поправки к Конституции США лишает политиков возможности объявить дефолт. Конечно, несмотря на это, какой-нибудь клоун может подписать закон/указ, что создаст великий бардак на неделю-другую. Но этот закон будет оспорен и отменен Конституционным судом, а имя клоуна будет навеки записано в книгу истории неолиберализма в главе о мега-клоунах, где будет также описана Россия 1998 года.