Мысли о рыночном

Если еврозона будет продолжать копать себе яму, то рано или поздно она окажется в Китае

Спустя еще одну, пусть и короткую, праздничную неделю после объявления КО2.0, счастье все еще не наступило. Доходности гособлигаций США остались на том же уровне, что и неделю назад, но существенно выше, чем перед началом новой программы, индекс доллара продолжает расти и уже вырос в сумме на 4.7%, нефть – без изменений, акции – без изменений, золото – без изменений. Конечно, до окончания программы остается еще много недель, и много счастливых переживаний. Надо просто потерпеть.

Центральные банкиры – это особая каста людей, где все как на подбор обладают ангельским терпением. Прямо-таки религиозное самопожертвование. Хотя очень удобно терпеть, имея государственную должность и соответствующую зарплату, т.е. ни в чем себе не отказывая. Вот уже два года терпят и могут потерпеть еще немного. Особенно, учитывая, что они сами не уверены в действенности своих нетрадиционных методов. Но попробовать всегда можно. Ведь не зря же они сражались за собственную экспериментальную экономическую независимость. Вот только в качестве кроликов в их экономических экспериментах выступают миллионы взрослых людей плюс их дети. Впрочем, достаточно ворчания на сегодня.

Ситуация на рынках, пожалуй, уже давно не была такой противоречивой, как сегодня, что и побудило СМ к изложению текущих “мыслей о рыночном” в жидкокристаллических пикселях. Предыдущие “мысли о рыночном” относительно цен на акции и курса евро к доллару были надуманы в начале августа и технически оказались верными: акции выросли и установили новый максимум в этом году, а курс евро вырос до 1.42, после чего начал падать. Что же стоит ожидать на этот раз?

Смена главенствующей политической партии в Конгрессе в США ожидалась и привнесла дополнительную неопределенность для будущего. Хотя демократы совершенно ничем положительным (как обычно) не отличились, они также не форсировали сокращение текущего дефицита бюджета. До чего додумается республиканское большинство, станет понятно достаточно скоро, но уже сегодня действия все еще демократического Конгресса наводят грустные мысли о будущем: продление помощи безработным было “успешно” бойкотировано республиканским меньшинством. Причина – дополнительные 12 млрд долларов якобы являются неподъемными для бюджета и требуют сокращения расходов по другим статьям. Исходя из каких экономических или рыночных соображений конгрессмены сделали такие выводы – совершенно непонятно, но факт остается фактом.

С начала 2009 года среднемесячный размер дефицита бюджета в США составил 111.7 млрд долларов. Среднемесячное значение дефицита торговли за этот же период составило 36.1 млрд долларов. Соответственное, экономический эффект фискальных расходов для экономики США равнялся 75.6 млрд долларов в месяц. Этот денежный поток является прямым доходом частного сектора. Как показывает жизнь, он является достаточно большим, чтобы не допустить ухудшения ситуации, но слишком маленьким, чтобы позволить экономике расти хотя бы на уровне своего потенциала (рост трудоспособного населения плюс рост производительности труда).

75 млрд долларов в месяц не исчезают на Луну. В отличие от монетаристских глупостей этот прямой доход частного сектора смягчает боль адаптации экономики к новым реалиям потребительских расходов.

Во-первых, он позволяет домохозяйствам исправить свое финансовое положение. В частности, расходы домохозяйств на обслуживание долга опустились до 17.0%, что уже есть ниже исторического среднего в 17.2%. Предсказать минимум для текущего бизнес-цикла невозможно, но история и логика утверждают, что перед началом нового кредитного цикла этот показатель должен “поболтаться” несколько кварталов у своего будущего минимального уровня. Пока реальность явно указывает на желания потребителей продолжать исправлять свое финансовое состояние:

Принципиальным результатом дефицитов бюджета являются корпоративные прибыли и их рост. Этот факт категорически удивляет неолиберализм, потому что он, как экономическая теория, никогда не мог объяснить источник происхождения корпоративной прибыли. В данный момент фактическая прибыль компаний из индекса S&P500 всего лишь на 9.5% ниже, чем в момент пика индекса осенью 2007  года, когда уровень индекса был почти на 25% выше. В ближайшем будущем ожидается дальнейший рост корпоративных прибылей:

Сами корпорации все так же не знают, что делать со своей прибылью, и поэтому единственным оправданием перед акционерами их инвестиционного бездействия будет выкуп собственных акций с рынка.

С другой стороны, рождественские розничные продажи имеют шанс удивить положительно. В противоположность ситуации год или два назад, когда мир разваливался на части, в этом году ситуация пусть и удручает, но вполне стабильна. В наше неспокойное время стабильность сама по себе уже является положительным фактором, который вполне может выразиться в поведении потребителей.

Продолжающиеся дефициты бюджета и положительные сюрпризы со стороны потребителей однозначно указывают на то, что акции установят новый максимум этого года до конца года.

Однако, пожалуй, эти факторы являются единственными положительными факторами в мировой экономике, в то время, как список возможных рисков просто зашкаливает. И начать можно с США. Например, чем лучше будет ситуация на рынке акций, и чем лучше будут рождественские продажи, тем больше будет у республиканцев поводов начать сокращать дефицит бюджета, который на данный момент продолжает оставаться единственным фактором, поддерживающим американскую экономику, расходы потребителей и прибыли корпоративного сектора.

Обратимся к еврозоне. Проблемы еврозоны СМ обсуждало уже не раз, и ситуация там является очень мрачной. ЕЦБ загнал себя в угол, начав покупать облигации на вторичном рынке в обмен на фискальную консолидацию правительств. Какими бы плохими не были фактические результаты консолидации, ЕЦБ вынужден будет продолжать выполнять свою фискальную функцию финансирования “плохих” стран. Отказ от этой функции означает признание собственных ошибок, на что генетически не способна любая бюрократия. До тех пор, пока население какой-либо страны еврозоны не взбунтуется и не пошлет Брюссель или Франкфурт погулять вдоль набережной и подышать свежим воздухом, экономическая ситуация в еврозоне будет полностью определяться политическим желанием ЕЦБ продолжать начатое, а также развитием ситуации в Китае, как основного импортера немецкого экспорта и важного покупателя еврооблигаций и евро.

Китай находится у своего распутья. Усиливающаяся инфляция вынуждает правительство к активным действиям, т.к. неконтролируемый рост инфляции в Китае обычно означает социальные бунты и смену политического режима. Инфляция сама по себе не является проблемой и не мешает росту занятости или производства. Но в зависимости от выбора механизмов борьба с инфляцией может иметь вполне четкие последствия как для занятости, так и для производства.

К сожалению, выбор механизмов контроля инфляции в Китае определяется выпускниками “лучших” экономических школ США в наилучших традициях монетаризма-неолиберализма: рост процентных ставок, рост резервных требований и т.п. В противоположность идеям неолиберализма подобные способы борьбы с инфляцией часто имеют инфляционные последствия. Рост процентных ставок ведет к росту процентных доходов потребителей с их сбережений, а рост резервных требований – к росту процентных расходов компаний, который они перекладывают на потребителей через увеличение цен.

С другой стороны, инфляция означает девальвацию, что в условиях фиксированного обменного курса юаня по отношению к доллару США ведет ко всеми столь желанной ревальвации юаня. Это означает, что при неизменном номинальном обменном курсе юаня к доллару эффективный курс юаня падает. Падение курса юаня может принудить Китайский народный банк к валютным интервенциям из своих безразмерных валютных резервов в целях поддержания обменного курса, что станет дополнительным фактором монетарной консолидации.

Инфляция несет в себе также эффекты фискальной консолидации, т.к. она ведет к более быстрому росту номинальных доходов бюджета относительно его расходов.

Фискальная и монетарная консолидация вкупе с правительственными ограничениями банковского кредитования означают падение совокупного спроса и темпов роста ВВП.

Что последует за этим – очень интересно, но в любом случае вряд ли будет иметь положительное влияние на мировую экономику в краткосрочном периоде. Самые большие последствия замедления китайской экономики придутся, скорее всего, на еврозону, т.к. это приведет к падению спроса на немецкий экспорт, на евро и на облигации правительств еврозоны. Логика в этом случае следующая: 1) для импорта немецких промышленных товаров Китай вынужден покупать евро; 2) импорт промышленных товаров происходит с целью наращивания экспорта; 3) экспорт в еврозону ведет к росту объемов евро в распоряжении у Китая, 4) часть из которых оказывается в облигациях правительств еврозоны.

В конце концов, падение темпов роста китайской экономики означает падение спроса на природные ресурсы.

 

Вывод

На данный момент американская экономика продолжает балансировать на гране нулевого роста. Ежемесячная “помощь” бюджета национальной экономике составляет 75 млрд долларов, что позволяет домохозяйствам исправлять свое финансовое положение, а корпоративному сектору (по крайней мере крупным компаниям) демонстрировать “удивительные” прибыли. Если подобная ситуация продолжится, то вполне возможно, что через пару кварталов американские потребители войдут в режим потребления, после чего может начаться новый кредитный цикл.

Цены на природные ресурсы останутся стабильными с вялыми тенденциями к падению по мере того, как понимание бесполезности программ количественного облегчения начнет достигать умы финансовых спекулянтов, а также простой факт, что потребители пока не готовы платить за природные ресурсы столько, сколько спекулянты хотели бы получать. Цены на спекулятивные ресурсы а-ля золото поддерживаются не только спекулянтами, но и суверенными государствами в лице их центральных банков. И хотя текущая подоплека таких покупок ничем не отличается от мотивации спекулянтов, центральные банки не будут продавать физическое золото в случае падения цен на него, что ведет к естественной поддержке цен.

На данный момент СМ считает этот вариант развития ситуации самым вероятным. Однако, в существующей ситуации есть слишком много глобальных рисков. Реализация этих рисков означает рост облигаций, падение акций и цен на ресурсы. В случае форсированной реализаций любого из рисков вполне можно ожидать повторения катаклизмов начала 2009 года.

На валютном рынке ситуация выглядит еще менее понятной. В целом она выглядит предпочтительной для доллара, т.к. даже положительные факторы оказывают усиливающее влияние. Например, рост доллара ведет к падению цен на природные ресурсы, что помогает американским потребителям потреблять, что ведет к улучшению ситуации в американской экономике, дальнейшему росту курса доллара и далее по кругу. Падение цен на природные ресурсы также означает сокращение заграничных расходов американской экономики, что ведет к форсированному сокращению объемов долларов в распоряжении иностранцев.

С другой стороны, многие страны мира уже начинают заниматься насильственной фискальной консолидацией, что ведет к дефляции и росту стоимости национальных валют и дополнительной валютной неопределенности. Еврозона, за исключением Ирландии и немного Греции, пока еще только раздумывает, что говорит в пользу краткосрочной слабости евро. Тем не менее, дефляционные процессы в еврозоне будут очень сильными и механическими по причине европейского “Пакта о росте и стабильности”.

Единственной из оставшихся развитых стран, уже четко вставших на путь дефляции и консолидации, является Великобритания. Британский фунт будет расти относительно основных валют и особенно относительно японской йены, где правительство даже подумывает о новом фискальном стимуле.

 

Также читайте: Количественное облегчение, Неолиберальные сюрпризы, Китай, евро и доллар